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穩(wěn)定幣炒風(fēng)熾熱之際，人民銀行前行長(zhǎng)長(zhǎng)周小川就穩(wěn)定幣的潛在危險(xiǎn)發(fā)出警告。據(jù)中國(guó)金融四十人論壇微信公眾號(hào)整理人民銀行前行長(zhǎng)周小川發(fā)言內(nèi)容指出，目前關(guān)于穩(wěn)定幣的討論只從單一視角出發(fā)，如要推演穩(wěn)定幣的運(yùn)作和未來(lái)前景，需多維度及多視角檢視，涉及央行、金融服務(wù)模式、支付系統(tǒng)、市場(chǎng)交易、微觀行為及流通路徑，合共6個(gè)維度。

防范“濫發(fā)貨幣”和放大高杠桿

首先，周小川指從央行維度而看，需要防范“濫發(fā)貨幣”和放大高杠桿，即發(fā)行方在缺乏真實(shí)100%準(zhǔn)備金的情況下發(fā)行穩(wěn)定幣，以及發(fā)行后的運(yùn)轉(zhuǎn)產(chǎn)生貨幣派生的乘數(shù)放大效應(yīng)。

他認(rèn)為，應(yīng)明確發(fā)行準(zhǔn)備金的託管機(jī)構(gòu)是誰(shuí)，準(zhǔn)備金託管必須是一種可靠的託管，應(yīng)該是央行或央行認(rèn)可并監(jiān)管的託管，否則就不太可靠。他又指，穩(wěn)定幣的放大效有3個(gè)可知的典型管道：一是存貸管道；二是抵押融資管道；三是資產(chǎn)市場(chǎng)交易（可額外購(gòu)入或重估發(fā)行準(zhǔn)備資產(chǎn)）管道，需要由監(jiān)管者對(duì)已發(fā)行穩(wěn)定幣的實(shí)際流通量進(jìn)行統(tǒng)計(jì)和計(jì)算，否則無(wú)法確知可能的兌付風(fēng)險(xiǎn)規(guī)模，而穩(wěn)定幣的放大乘數(shù)效應(yīng)將為舞弊及操縱市場(chǎng)提供機(jī)會(huì)。

非大量金融服務(wù)適合去中心化

第二，從金融服務(wù)模式維度去看，需要審視去中心化與代幣化的真實(shí)需求。他表示，假設(shè)未來(lái)的生態(tài)系統(tǒng)是金融活動(dòng)大規(guī)模去中心化，資產(chǎn)和交易工具大規(guī)模代幣化，則穩(wěn)定幣將大有用場(chǎng)；一是穩(wěn)定幣能適配去中心化金融（DeFi）的發(fā)展；二是代幣化是DeFi運(yùn)作的必要基礎(chǔ)。

不過(guò)，他指并非大量金融服務(wù)都適合去中心化，能透過(guò)去中心化方式實(shí)現(xiàn)效率大幅提升的金融服務(wù)并不多。作為技術(shù)基礎(chǔ)的代幣化的真正需求究竟有多大，也需要冷靜估算。截至目前，集中管理的帳戶系統(tǒng)仍表現(xiàn)出良好的適用性，以全面代幣化來(lái)取代以帳戶為基礎(chǔ)的支付系統(tǒng)，立論依據(jù)不足。

支付系統(tǒng)存KYC和合規(guī)性缺陷

第三，從支付系統(tǒng)視角去評(píng)估，需考慮支付效率與合規(guī)挑戰(zhàn)。支付效率提升被認(rèn)為是穩(wěn)定幣的潛在優(yōu)勢(shì)之一，在目前支付系統(tǒng)數(shù)位化的過(guò)程中，提升效率的路徑大致上有兩條，第一條路徑是繼續(xù)以帳戶為基礎(chǔ)，在IT和互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的基礎(chǔ)上進(jìn)行優(yōu)化創(chuàng)新；第二條路徑則是基于區(qū)塊鏈技術(shù)和加密貨幣的全新支付體系。

從目前中國(guó)及東南亞地區(qū)的支付系統(tǒng)發(fā)展來(lái)看，迄今為止的主要進(jìn)展仍然是建立在互聯(lián)網(wǎng)和IT技術(shù)基礎(chǔ)之上的，包括第三方支付平臺(tái)的發(fā)展、央行數(shù)位貨幣（CBDC）方面的進(jìn)展、依靠NFC的硬錢包，以及快速支付系統(tǒng)互連等，這些進(jìn)展已使支付效率和便利性顯著提升。

不過(guò)，技術(shù)路線本身不是唯一判據(jù)，支付效績(jī)的比較還必須高度重視安全性和合規(guī)性，包括了解你的客戶（KYC）、身分識(shí)別、開(kāi)戶管理、反洗錢（AML）、反恐融資（CFT）、反賭博、反毒品交易等合規(guī)要求。目前，穩(wěn)定幣支付業(yè)務(wù)在KYC和合規(guī)性方面仍有明顯缺陷。

防范金融及資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格操縱

第四，從金融市場(chǎng)、資產(chǎn)市場(chǎng)交易的角度，需要防范操縱市場(chǎng)，特別是價(jià)格操縱。無(wú)論是美國(guó)《天才法案》或香港相關(guān)條例，以至是新加坡的監(jiān)管規(guī)定，都尚未做到令人放心。

在現(xiàn)行的資產(chǎn)市場(chǎng)中，特別是在虛擬資產(chǎn)交易所中，許多交易對(duì)象的支付貨幣可以是穩(wěn)定幣，也可以是非穩(wěn)定的其他加密貨幣，甚至是完全不穩(wěn)定的幣種。這種安排為市場(chǎng)操縱提供了可能，成為監(jiān)管重點(diǎn)關(guān)注的問(wèn)題之一。

值得關(guān)注的是，有市場(chǎng)推銷人士提到，透過(guò)穩(wěn)定幣和RWA等技術(shù)手段，可以將資產(chǎn)交易的份額切割得非常小，從而實(shí)現(xiàn)更廣泛的投資者參與，甚至宣稱這種模式已經(jīng)吸引了大量18歲以下的學(xué)生參與交易。如果尚不能有效防范市場(chǎng)操縱行為，再吸引不合資質(zhì)的投資人入場(chǎng)，風(fēng)險(xiǎn)會(huì)顯著擴(kuò)大。

傳統(tǒng)支付“昂貴”說(shuō)法或夸大

第五：從微觀行為維度去看，需要審視各參與方的動(dòng)機(jī)。他表示，穩(wěn)定幣的發(fā)行機(jī)構(gòu)一般是以獲利為目的的商業(yè)機(jī)構(gòu)，但穩(wěn)定幣和支付系統(tǒng)中包含一部分具有基礎(chǔ)設(shè)施屬性和普惠屬性的功能或環(huán)節(jié)，不能靠企業(yè)自身利益最大化的邏輯來(lái)指導(dǎo)微觀行為，而應(yīng)該具有公共服務(wù)的精神。對(duì)于哪些領(lǐng)域適合市場(chǎng)化主體、或哪些屬于基礎(chǔ)建設(shè)性質(zhì)，應(yīng)該有清楚界定。

目前跨境支付和跨境匯款是討論穩(wěn)定幣應(yīng)用場(chǎng)景時(shí)經(jīng)常被提及的重點(diǎn)領(lǐng)域。但需要注意的是，有些關(guān)于傳統(tǒng)跨境支付系統(tǒng)在技術(shù)上“非常昂貴”的說(shuō)法可能是夸大其詞。實(shí)際上，較多的成本因素并不是技術(shù)性的，而是涉及外匯管制，其背后關(guān)聯(lián)著國(guó)際收支平衡、匯率、貨幣主權(quán)等諸多制度問(wèn)題。另一部分成本來(lái)自KYC和AML等合規(guī)成本，換用穩(wěn)定幣也難以迴避。此外，還有一部份成本來(lái)自跨境外匯業(yè)務(wù)作為特許經(jīng)營(yíng)的“租金”。

從穩(wěn)定幣發(fā)行方的角度來(lái)看，如果跨國(guó)支付的吸引力不足，則最有可能聚焦的應(yīng)用在于資產(chǎn)市場(chǎng)交易，特別是虛擬資產(chǎn)交易。因此，要警惕穩(wěn)定幣被過(guò)度用于資產(chǎn)炒作的風(fēng)險(xiǎn)，方向上的偏離可能會(huì)引發(fā)詐欺和金融體系的不穩(wěn)定。

缺乏需求場(chǎng)景 未必有效流通

最后，從流通路徑維度分析，要留意穩(wěn)定幣的流通路徑涉及從發(fā)行到特定場(chǎng)景的市場(chǎng)流通、回籠的整個(gè)循環(huán)過(guò)程。穩(wěn)定幣發(fā)行商獲得了相關(guān)牌照，繳納了備付金，不等于發(fā)行了穩(wěn)定幣，如果缺乏足夠的需求場(chǎng)景，穩(wěn)定幣未必能進(jìn)入有效流通，即有可能領(lǐng)了發(fā)行牌照卻發(fā)行不出去。

此外，穩(wěn)定幣被當(dāng)作交易時(shí)刻的臨時(shí)支付媒介，還是被當(dāng)作一定時(shí)段的價(jià)值保存工具，會(huì)影響穩(wěn)定幣發(fā)行后在市場(chǎng)上的存留量。如果僅為交易使用而盡量少持有，則穩(wěn)定幣的角色較弱，發(fā)行量較少，這涉及到流通路徑、持有動(dòng)機(jī)和行為以及支持系統(tǒng)，這也不是發(fā)行牌照能自動(dòng)賦予的。

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