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今年8月，國內(nèi)無創(chuàng)產(chǎn)前基因檢測(cè)(NIPT)領(lǐng)域兩大龍頭華大基因和貝瑞基因的25H1財(cái)報(bào)相繼披露。其中前者營收同比下降12.82%，扣非后凈利潤首次錄得虧損;后者營收同比下降18.91%，錄得超2700萬元凈虧損。根據(jù)兩家公司財(cái)報(bào)，NIPT業(yè)務(wù)收入大幅下滑是造成其營收波動(dòng)的重要原因。

近年來，國內(nèi)NIPT業(yè)務(wù)對(duì)應(yīng)市場(chǎng)出現(xiàn)的結(jié)構(gòu)性變化疊加行業(yè)集采，讓NIPT市場(chǎng)告別過去的高增長時(shí)代，進(jìn)入了存量博弈新階段。安諾優(yōu)達(dá)作為國內(nèi)NIPT行業(yè)市占率第三的企業(yè)，正是在當(dāng)下行業(yè)陣痛期敲響了港交所的大門。

智通財(cái)經(jīng)APP觀察到，9月30日，安諾優(yōu)達(dá)遞表港交所主板，建銀國際、國泰君安國際為其聯(lián)席保薦人。其曾于今年3月25日向港交所首次遞交上市申請(qǐng)，但9月25日因招股書滿6個(gè)月失效。所以此次是該公司的二次遞表。

NIPT行業(yè)第三能分得多大蛋糕?

招股書顯示，安諾優(yōu)達(dá)是一家專注于以分子診斷為基礎(chǔ)的IVD(體外診斷產(chǎn)品)醫(yī)療器械及多組學(xué)生命科學(xué)研究服務(wù)的公司，公司亦專精于基于NGS的產(chǎn)前檢測(cè)IVD產(chǎn)品。

安諾達(dá)優(yōu)的臨床測(cè)序解決方案包括自產(chǎn)基于基因測(cè)序的IVD檢測(cè)試劑盒、基因測(cè)序儀及生物信息學(xué)分析軟件，以及配套技術(shù)支持及實(shí)驗(yàn)室設(shè)計(jì)服務(wù)。但由于安諾優(yōu)達(dá)六成左右收入來自臨床測(cè)序解決方案(主要包括NIPT及CNV-seq試劑盒)，并且公司預(yù)期其未來的收益增長取決于現(xiàn)有產(chǎn)品該業(yè)務(wù)的持續(xù)普及，因此NIPT行業(yè)的增長與競(jìng)爭(zhēng)情況與其息息相關(guān)。

從市場(chǎng)角度來看，近年來國內(nèi)鼓勵(lì)生育政策頻出，推動(dòng)NIPT(無創(chuàng)產(chǎn)前基因檢測(cè))成為中國發(fā)展最快的基因測(cè)序產(chǎn)品之一，在孕婦的產(chǎn)檢中被廣泛使用。根據(jù)灼識(shí)咨詢的資料，中國孕婦NIPT試劑盒的普及率已從2018年的約15.4%增至2023年的約48.8%，普及率有望于2033年達(dá)到97.8%。

而這為國內(nèi)擁有生育健康基因檢測(cè)相關(guān)業(yè)務(wù)的公司業(yè)績(jī)帶來一定利好。以行業(yè)前兩大龍頭為例，2015-2019年，華大基因的生育健康類服務(wù)營收則由5.68億元增至11.76億元，該業(yè)務(wù)在其總營收中的占比一度超過五成;而將NIPT作為核心業(yè)務(wù)之一的貝瑞基因，更是營收一路走高并于2019年達(dá)到16.18億元高點(diǎn)。

在此背景下，作為國內(nèi)NIPT市占率行業(yè)第三的安諾優(yōu)達(dá)同樣享受到了發(fā)展紅利。招股書中，公司提到其2022年、2023年及2024年銷售臨床測(cè)序解決方案產(chǎn)生的收入分別為2.51億元、2.7億元及3.29億元，主要由于NIPT及CNV-seq試劑盒銷量增加。由于其CNV-seq試劑盒業(yè)務(wù)收入僅約3000萬元，因此可以合理推測(cè)NIPT業(yè)務(wù)在其收入增長中占據(jù)了主體地位。

然而隨著NIPT的逐漸普及，行業(yè)也來到了價(jià)格規(guī)范階段，并且集采的出現(xiàn)一定程度上壓縮了NIPT供應(yīng)商企業(yè)的利潤空間。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，在此之前，國內(nèi)NIPT的價(jià)格約在千元以上。但近年來北京、河北、天津等地陸續(xù)出臺(tái)政策，使得其終端價(jià)格呈現(xiàn)明顯的下降趨勢(shì)。去年7月，江蘇省醫(yī)保局更是發(fā)布NIPT帶量采購方案，將最高有效申報(bào)價(jià)定為345元，并規(guī)定報(bào)價(jià)不高于275元的企業(yè)直接中選。和之前相比，NIPT價(jià)格降幅超七成。

而此次集采帶來的定價(jià)邏輯重塑，正是導(dǎo)致華大基因和貝瑞基因這兩家龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)出現(xiàn)波動(dòng)的直接原因之一。

值得一提的是，NIPT是目前IVD市場(chǎng)中最成熟的業(yè)務(wù)之一，往往一個(gè)地區(qū)只招投標(biāo)一家廠家服務(wù)，且替代成本較高。根據(jù)招股書顯示，截至2023年末于中國提供獲國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)的NIPT檢測(cè)試劑盒的公司中，排名前三的市場(chǎng)份額分別為50.5%、15.9%和12.1%，安諾優(yōu)達(dá)的樣本市場(chǎng)份額排名第三。

因此在當(dāng)前存量搏殺行業(yè)背景下，安諾優(yōu)達(dá)想在短時(shí)間內(nèi)想追趕行業(yè)前二的市場(chǎng)份額難度不小。而這也意味著公司想要實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)持續(xù)增長或存在不小阻力。

何以支撐40億估值?

自成立以來，安諾優(yōu)達(dá)已獲得6輪融資，股東中不乏崇德弘信、高特佳投資、北極光創(chuàng)投等知名投資機(jī)構(gòu)的身影。2022年10月完成最后一筆融資后，公司投后估值已達(dá)到40.49億元(以最后一輪融資每股成本為67.61元計(jì)算)。然而，其要想在登陸港市后穩(wěn)定支撐40億估值，還得需要得到基本面的支撐。

但作為NIPT行業(yè)第三企業(yè)，在前兩大龍頭業(yè)績(jī)波動(dòng)背景下，安諾優(yōu)達(dá)的盈利情況同樣受到一定影響。

招股書顯示顯示，2022年、2023年、2024年和2025年上半年，安諾優(yōu)達(dá)營收分別為4.35億元、 4.75億元、5.18億元和2.69億元(人民幣，單位下同);對(duì)應(yīng)毛利率分別為31.7%、32.6%、35.4%和33.9%;雖然安諾優(yōu)達(dá)報(bào)告期內(nèi)營收和毛利增長情況可圈可點(diǎn)，但依舊擺脫不了虧損。財(cái)報(bào)顯示，公司報(bào)告期內(nèi)凈虧損分別為0.67億元、2.4億元、1.26億元和0.29億元，凈虧損率分別為15.4%、50.6%、24.3%和10.8% 。

也就是說，安諾優(yōu)達(dá)在三年半累計(jì)虧損約4.62億元，而其虧損主要源于高額的運(yùn)營開支和財(cái)務(wù)成本。其中，“特別股東權(quán)利負(fù)債應(yīng)計(jì)利息”項(xiàng)目在2022-2024年累計(jì)計(jì)提約3.38億元。

在現(xiàn)金流方面，公司造血能力同樣有待提高。財(cái)報(bào)顯示，近年來安諾優(yōu)達(dá)的經(jīng)營活動(dòng)所用現(xiàn)金流量?jī)纛~出現(xiàn)明顯波動(dòng)，其中2023年和今年上半年出現(xiàn)凈流出0.26億元和0.55億元。

不難看出，由于安諾優(yōu)達(dá)尚未實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定盈利，其基本面仍存在較大幅度的改善空間，而這或?qū)⒃谝欢ǔ潭壬嫌绊懚?jí)市場(chǎng)對(duì)其的估值研判。參考可比公司華大基因和貝瑞基因的估值情況，其PB估值目前分別為2.27倍和2.83倍。即便以3倍PB估值計(jì)算，按照安諾優(yōu)達(dá)2024年底凈資產(chǎn)5.3億元計(jì)算，其二級(jí)市場(chǎng)估值也僅為15.9億元，遠(yuǎn)低于此前一級(jí)市場(chǎng)給出的40億元估值。