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隨著我國老齡化進(jìn)程的加快，以及慢性非傳染性疾病發(fā)病率的逐年上升，特醫(yī)食品已不再是醫(yī)院里的“小眾產(chǎn)品”。數(shù)據(jù)顯示，2023年全球市場規(guī)模突破141億美元（約1000億人民幣），預(yù)計2030年將達(dá)218億美元，年增速超6%。而中國作為增速最快的市場，2023年規(guī)模約140億元，2025年有望突破200億大關(guān)，年復(fù)合增長率高達(dá)14.16%。

百億賽道中，有選手跑步進(jìn)入資本市場。據(jù)港交所12月5日披露，圣桐特醫(yī)(青島)營養(yǎng)健康科技股份公司(簡稱：圣桐特醫(yī))向港交所主板遞交上市申請，中信證券為獨家保薦人。該公司曾于今年6月2日向港交所遞交過上市申請。

增長態(tài)勢下的盈利波動

招股書顯示，圣桐特醫(yī)是中國領(lǐng)先的特醫(yī)食品提供商之一，專注于特醫(yī)食品產(chǎn)品開發(fā)、生產(chǎn)及銷售。以2024年零售額計，圣桐特醫(yī)在中國特醫(yī)食品市場中穩(wěn)居本土特醫(yī)食品品牌榜首，并在所有特醫(yī)食品品牌中占據(jù)第四席位市場份額為6.3%，以及在中國嬰兒特醫(yī)食品市場中穩(wěn)居本土特醫(yī)食品品牌榜首，并在所有特醫(yī)食品品牌中占據(jù)第三席位，市場份額為9.5%。中國特醫(yī)食品市場及嬰兒特醫(yī)食品市場高度集中，2024年前五名合計分別占據(jù)78.0%及92.9%的市場份額。

2005年，當(dāng)時中國特醫(yī)食品市場尚無自主品牌，圣桐特醫(yī)成立了中國首家特醫(yī)食品專業(yè)部門之一。2007年，圣桐特醫(yī)是首個在中國商業(yè)化特醫(yī)食品產(chǎn)品的中國特醫(yī)食品品牌。2011年，公司成為中國首家獲批生產(chǎn)特醫(yī)食品產(chǎn)品的企業(yè)。2025年1月，圣桐特醫(yī)的特愛丙佳和特愛本佳分別獲得注冊證書。特愛丙佳是中國首個也是唯一一個針對丙酸血癥或甲基丙二酸血癥嬰兒的特醫(yī)食品，特愛本佳是首個由中國品牌自主研發(fā)的針對苯丙酮尿癥嬰兒的特醫(yī)食品。

截至2025年11月25日，圣桐特醫(yī)已推出14款主要特醫(yī)食品產(chǎn)品，各有其獨特的醫(yī)療用途及目標(biāo)人群，另有16款主要新產(chǎn)品正在研發(fā)中。截至同日，公司持有中國嬰兒特醫(yī)食品注冊證書數(shù)量位居中國特醫(yī)食品品牌之首。

截至2022年、2023年及2024年12月31日及2025年6月30日，圣桐特醫(yī)分別擁有326 家、346家、338家及333家線下分銷商。截至2025年6月30日，圣桐特醫(yī)的產(chǎn)品銷售予700 多家醫(yī)院、產(chǎn)后護(hù)理中心及其他醫(yī)療機(jī)構(gòu)，并得到其推薦，且在超過16,000個零售點銷售。

2022年至2025年上半年（以下簡稱：報告期內(nèi)），圣桐特醫(yī)的財務(wù)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出一個顯著的“財務(wù)悖論”：在收入端維持強(qiáng)勁的三年期復(fù)合增長率（CAGR≈30.4%）的同時，其報表凈利潤率卻經(jīng)歷了從26.1%至11.3%的劇烈波動。

具體來看，公司營收規(guī)模從2022年的4.91億元人民幣迅速擴(kuò)張至2024年的8.34億元，年復(fù)合增長率達(dá)30.4%。這一增速水平顯著超越中國醫(yī)療健康行業(yè)平均增速，表明公司所處的細(xì)分賽道具備高成長特性。公司毛利率長期維持在70%左右的高位（2022-2024：71.8%、71.0%、71.0%），2025H1微降至69.8%。這一水平堪比創(chuàng)新藥企與高端軟件公司，是其最核心的競爭優(yōu)勢。

69.8%是近三年半的低點。即便僅下滑1-2個百分點，在財務(wù)杠桿作用下，對凈利潤的放大影響可能達(dá)到5-10個百分點。需警惕其是否為趨勢性下滑的開端，驅(qū)動因素或為原材料成本通脹、為搶占市場進(jìn)行的戰(zhàn)略性降價或低毛利品類銷售占比結(jié)構(gòu)性提升。

特醫(yī)營養(yǎng)“悶聲發(fā)財”

在合成生物企業(yè)的專業(yè)力引領(lǐng)營養(yǎng)健康行業(yè)進(jìn)階發(fā)展的同時，國產(chǎn)特醫(yī)營養(yǎng)也正在低調(diào)開跑。

隨著特醫(yī)營養(yǎng)需求提升，國內(nèi)特醫(yī)食品市場飛速發(fā)展。研報顯示，2020-2025年中國特醫(yī)食品市場規(guī)模年復(fù)合增長率預(yù)計為27.8%，但與此同時，由于起步較晚——2015年我國發(fā)布的修訂后的《食品安全法》才將特醫(yī)食品正式納入法律監(jiān)管范疇，且特醫(yī)食品對研發(fā)能力和投入要求較高，我國特醫(yī)食品中的國產(chǎn)產(chǎn)品占比遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于進(jìn)口產(chǎn)品，雀巢、雅培等外資品牌活躍在市場一線，占據(jù)嬰幼兒特醫(yī)營養(yǎng)市場大半份額。

不過，隨著利好政策出臺及相關(guān)企業(yè)數(shù)量的增加，該差距正在逐漸縮小。2024年至今，我國國產(chǎn)特醫(yī)食品的獲批速度顯著加快，今年3月，國家衛(wèi)健委會同國家市場監(jiān)管總局發(fā)布《食品安全國家標(biāo)準(zhǔn) 特殊醫(yī)學(xué)用途嬰兒配方食品通則》，新國標(biāo)對產(chǎn)品種類進(jìn)行了擴(kuò)增，對營養(yǎng)成分含量、技術(shù)指標(biāo)等方面進(jìn)行了優(yōu)化，將在2027年3月實施。

如今，特醫(yī)營養(yǎng)企業(yè)融資呈現(xiàn)集中爆發(fā)態(tài)勢：今年一季度，連續(xù)三家中國特醫(yī)營養(yǎng)企業(yè)斬獲融資，合計金額近7億元。其中，“圣桐特醫(yī)”獲得超4億元B+輪融資，是近年來該領(lǐng)域最大額的一筆融資，此外，“瑪士撒拉”獲得2億元B輪融資，香港“美亞特醫(yī)”獲得數(shù)千萬元的戰(zhàn)略融資。

根據(jù)灼識咨詢的資料，2024年中國特醫(yī)食品滲透率約為3%，遠(yuǎn)低于美國等成熟市場超40%的水平。中國特醫(yī)食品市場規(guī)模預(yù)計將以18.0%的復(fù)合年增長率在2029年增至531億元，其中，嬰兒特醫(yī)食品產(chǎn)品占中國特醫(yī)食品市場的最大份額，預(yù)計將以15.1%的復(fù)合年增長率在2029年增至274億元，非嬰兒特醫(yī)食品產(chǎn)品則正在成為新的增長引擎，預(yù)計將以21.5%的復(fù)合年增長率在2029年增至258億元。

其中，圣桐特醫(yī)的收入增速超過市場——從2022年到2024年，按零售額計算，中國特醫(yī)食品市場規(guī)模的復(fù)合年增長率為26.4%，同期市場五大參與者的收入平均復(fù)合年增長率約為20%。 得益于迅速壯大，圣桐特醫(yī)已獲得弘暉基金、德福資本、創(chuàng)新工場、高瓴創(chuàng)投、恒旭資本、財通創(chuàng)投、Forebright Global、中金資本等知名機(jī)構(gòu)的投資。

未來隨著特醫(yī)食品市場的壯大，圣桐特醫(yī)的增長動力仍值得期待。但是目前而言，公司資不抵債現(xiàn)象明顯，利潤端的波動仍值得關(guān)注。