陳新燊：市場本質(zhì)是“市”優(yōu)先于“場”，穩(wěn)定幣的觀察筆記
一條真理歷久彌新：市場的本質(zhì)在于“市”——需求強度X成交密度——優(yōu)先于“場”，即制度、技術(shù)與風險緩釋的框架。
“市”是活水，“場”是舟楫，水量不足，再精妙的舟船也難免擱淺。 金融的核心任務始終是風險的識別、定價與緩釋，而這一邏輯不僅適用于傳統(tǒng)市場，也深刻塑造著穩(wěn)定幣等數(shù)字資產(chǎn)的演進路徑，甚至映射至國家金融戰(zhàn)略的博弈。
一、需求為王：從電商到穩(wěn)定幣啟示
1. 市與場的定義與辯證關(guān)系
市=真實結(jié)算量X需求持續(xù)性系數(shù)：反映市場需求強度與交易密度。
場=合規(guī)摩擦系數(shù)+技術(shù)邊際成本+風險吸收厚度：涵蓋制度、技術(shù)與風控的承載能力。
“市”與“場”并非對立，而是存在優(yōu)先級。 若需求未被驗證便急于搭建“場”，資金易沉淀為無效成本; 若需求已驗證而“場”缺位，則擴張受限、風險積聚。
2. 穩(wěn)定幣中的“市”與“場”
在穩(wěn)定幣領(lǐng)域，需求驅(qū)動的流動性是核心動力。 2025年7月，全球穩(wěn)定幣流通總額約2,680億美元，鏈上真實結(jié)算1,160億美元，其中跨境貿(mào)易與匯款結(jié)算430億美元，一筆筆南亞務工者寄回家的USDT，是需求最赤裸的注腳。 反觀歐盟2024年強推的歐元穩(wěn)定幣EURS，因貿(mào)易對手方缺乏，結(jié)算量不足20億，高規(guī)格儲備淪為昂貴的表演。 這表明：無“市”支撐的“場”不過是資源浪費的陷阱。
二、案例分析：動態(tài)平衡與螺旋共振
1. 淘寶：以“市”激活，循序建“場”
2003年，淘寶通過免費開店降低準入門檻，激活了C2C電商的龐大需求; 2004年日均GMV突破千萬后，支付寶、菜鳥等《場》的配套才逐步完善。 若顛倒順序，2003年先建倉配，阿里恐早已死于現(xiàn)金流斷裂。
2. 拼多多：社交杠桿的邊界
拼多多借助微信社交流量，將獲客成本壓至谷底，迅速激活下沉市場的“市”。 然而，2021年“砍一刀”被叫停后，獲客成本回歸市場水平，證明社交紅利本質(zhì)是“場”的臨時補貼，而非可持續(xù)的“市”。
3. 共享單車：資本錯配的教訓
共享單車因智能手機定位與移動支付的普及降低了短途出行門檻，需求看似真實卻低頻，受天氣、地形限制。 資本要求三年上市，運維折舊卻需七年回收。 “市”與“場”同步放大，最終因資本周期錯配導致“場”崩塌，行業(yè)迅速出清。
4. Luna：偽需求的死亡螺旋
Luna的Anchor協(xié)議以20%年化吸儲140億美元，制造了虛假的“市”。 當UST脫鉤，算法“場”以光速反噬，市值一夜清零。 教訓深刻：靠補貼或杠桿堆砌的“市”不可持續(xù)，場越精密，崩塌越脆。
5. 動態(tài)平衡的啟示
在市場增長期，“場”的投資應略滯后于“市”的驗證，以降低資源浪費; 在成熟期，需通過創(chuàng)新“場”維持“市”的活力，形成需求與供給的螺旋共振，構(gòu)建雙邊市場的良性循環(huán)。
三、穩(wěn)定幣地緣鏡像：全球博弈縮影
1. 市場現(xiàn)狀與數(shù)據(jù)洞察
截至2025年7月：
全球穩(wěn)定幣流通總額2,680億美元，鏈上真實結(jié)算1,160億美元，跨境貿(mào)易與匯款430億美元。
其余為交易所杠桿與DeFi抵押，屬“杠桿市”，非真實需求。
穩(wěn)定幣通過降低交易摩擦，提供高效流動性，正在侵蝕傳統(tǒng)SWIFT結(jié)算系統(tǒng)的邊緣市場，彰顯“市”的強勁驅(qū)動。
2. 地緣政治與政策分化
美國：2024年《支付穩(wěn)定幣法案》要求1：1現(xiàn)金及短債儲備、月度審計，將美元霸權(quán)延伸至加密領(lǐng)域，“場”即武器。
歐盟：MiCA法規(guī)要求儲備托管于歐盟銀行，試圖借“場”搶“市”，卻忽略全球貿(mào)易仍以美元計價，EURS結(jié)算量不足20億便是明證。
中國：內(nèi)地通過禁令隔離高波動風險，香港則開放牌照，形成“雙軌制”，本質(zhì)是將“市”與“場”拆分，各自定位。
四、香港雙軌壓力測試：機遇與挑戰(zhàn)
1. 高門檻牌照：自然出清的代價
香港首批穩(wěn)定幣牌照料僅小量，要求凈資產(chǎn)2,500萬港幣、1：1儲備、每日披露，中小發(fā)行商直接被勸退。 市場初期將呈現(xiàn)僧多粥少，有場無市的空轉(zhuǎn)跡象，資金集中于頭部，前兩、三間公司或占據(jù)80%流動性。 歷史經(jīng)驗表明：若“市”未激活，資源稀缺將導致“場”空耗。
2. 場景瓶頸：需求驅(qū)動的煉金爐
加密項目數(shù)以萬計，但結(jié)算仍以美元穩(wěn)定幣為主，離岸人民幣計價貿(mào)易僅占3%。 “數(shù)字人民幣跨境橋”尚在沙盒，未能激活真實場景。
3. 制度競爭力：潛在的“市”??？
香港憑借普通法、美元流動性與離岸人民幣樞紐的制度優(yōu)勢，疊加多重“buff”。 但若內(nèi)地資本管制切斷真實需求，制度紅利恐成櫥窗里的蛋糕。
香港的勝負手在于能否在離岸人民幣、美元、數(shù)字港元間找到結(jié)算的三角套利縫隙——哪怕1%的跨境貿(mào)易改用港幣穩(wěn)定幣，“市”即點燃，“場”便活。
作者簡介：資深金融人
現(xiàn)任全國資產(chǎn)管理標準化技術(shù)委員會顧問
五、歷史驗證：市場的終極標準
1. 成功案例：需求驅(qū)動的典范
黃金：作為價值儲存的需求經(jīng)500年驗證，再通過交易所“場”實現(xiàn)標準化。
亞馬遜：從低物流需求的圖書切入，驗證“市”后擴展倉儲與物流“場”，逐步抬高市場天花板。
2. 失敗案例：場先行，市缺席
國內(nèi)文化交易所：初期“場”投資龐大，但交易量增速緩慢，最終全部停擺。
主題公園：需求未飽和即復制迪士尼模式，導致高閑置率。
3. 特殊案例：CBDC的“場先行”邏輯
央行數(shù)字貨幣（CBDC）依賴法定貨幣屬性強制生“市”，顛覆傳統(tǒng)需求驗證邏輯。 如深圳3億消費券試點，財政場景為“市”托底，但其非盈利公共品屬性使其成為例外。
六、回歸本質(zhì)：一條高概率路徑
當區(qū)塊鏈技術(shù)將“場”的構(gòu)建成本壓至接近零，精準捕捉“市”成為核心競爭力。 短期看牌照，中期看場景，長期看貨幣戰(zhàn)略——場景是將“場”轉(zhuǎn)化為“市”的關(guān)鍵。
穩(wěn)定幣并不是投資或投機的工具，而是運用區(qū)塊鏈技術(shù)的支付工具之一，本身并沒有升值空間。 愿香港能找到獨特的應用場景，如大灣區(qū)跨境支付、離岸人民幣結(jié)算、數(shù)字資產(chǎn)交易等激活真實支付需求。
金融創(chuàng)新的可持續(xù)只有一條金線：讓真實需求先跑起來，再用最小必要之“場”兜住風險。 其余，皆是噪音。
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編輯︱鄒漾
