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證券之星 夏峰琳

在“雙碳”目標引領(lǐng)的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型浪潮中，循環(huán)經(jīng)濟成為備受矚目的投資賽道。近日，曾于2021年申報創(chuàng)業(yè)板IPO的惠州市華達通氣體制造股份有限公司(下稱“華達通”)重整旗鼓，再度向資本市場發(fā)起沖擊。作為主打石化尾氣循環(huán)經(jīng)濟的“國家級專精特新小巨人”企業(yè)，此次將募集資金調(diào)減至2.65億元，主要用于高純氫生產(chǎn)線擴產(chǎn)、氣體研發(fā)中心建設及補充流動資金。

盡管從財務表現(xiàn)來看，公司在2022年至2024年的報告期內(nèi)呈現(xiàn)出業(yè)績穩(wěn)中有進的態(tài)勢，但細究其招股書及相關(guān)監(jiān)管問詢回復，多重隱憂浮現(xiàn)。一方面，今年上半年，公司“增收不增利”，因上游原料“卡脖子”，核心產(chǎn)品產(chǎn)銷量下降，盈利規(guī)模收窄。另一方面，高純氫產(chǎn)能利用率低于30%，公司仍擬投入超六成募資大幅擴產(chǎn)，產(chǎn)能消化存疑。加之此前闖關(guān)未果的歷史，多種因素交織或為華達通此次IPO征途增添了更多變數(shù)。

上游原料“卡脖子”，核心產(chǎn)品增長失速

招股書顯示，華達通是一家聚焦于石化尾氣循環(huán)利用、資源綜合開發(fā)與環(huán)保處理的企業(yè)。其核心商業(yè)模式在于回收石化企業(yè)生產(chǎn)過程中排放的二氧化碳廢氣、液體粗氨、含氫尾氣等副產(chǎn)品，通過一系列凈化、提純與合成工藝，將其轉(zhuǎn)化為液態(tài)二氧化碳、干冰、氨水、高純氫等高附加值產(chǎn)品，實現(xiàn)工業(yè)廢棄物的資源化再生。

從財務數(shù)據(jù)來看，2022年至2024年間，華達通業(yè)績整體呈現(xiàn)穩(wěn)步增長態(tài)勢。公司營業(yè)收入分別為2.77億元、2.92億元和3.42億元；同期歸屬于母公司股東的凈利潤分別為6168.47萬元、6241.24萬元和6740.66萬元；扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤分別為6180.83萬元、6041.58萬元和6678.15萬元。

證券之星注意到，2025年上半年，公司出現(xiàn)“增收不增利”的局面。當期，公司實現(xiàn)營業(yè)收入1.73億元，同比增長8.44%；但歸母凈利潤同比下降21.80%至2891.77萬元。值得一提的是，公司綜合毛利率由2024年的40.55%降至2025年上半年的33.73%。

這一業(yè)績波動引發(fā)了監(jiān)管關(guān)注，要求公司說明收入結(jié)構(gòu)變化原因，是否存在為擴大市場份額而主動降價的情況，并量化分析產(chǎn)品價格變動、固定資產(chǎn)折舊攤銷等因素對利潤的影響，評估業(yè)績下滑是否具有持續(xù)性。

從產(chǎn)品構(gòu)成來看，報告期內(nèi)液態(tài)二氧化碳始終是公司最主要的收入來源，各期貢獻營收分別為1.12億元、1.21億元和1.45億元，占總營收比重從40.51%逐步提升至42.57%。

但該產(chǎn)品平均銷售價格持續(xù)走低，報告期內(nèi)分別為606.32元/噸、519.67元/噸和514.82元/噸。2025年上半年，雖然單價小幅回升3.58%至524.57元/噸，但因銷量同比下滑超過20%，該業(yè)務收入仍同比下降18.20%至5878.45萬元。

對此華達通解釋稱，2025年上半年，受上游供應商惠州中海油停工檢修影響，惠州基地產(chǎn)量與銷量有所下滑，隨著5月底檢修結(jié)束，生產(chǎn)銷售已逐步恢復。價格方面，公司表示隨著氣源供應趨于穩(wěn)定、自身產(chǎn)能逐步釋放，公司依據(jù)市場競爭與供需情況調(diào)整定價，與廣東地區(qū)市場價格變動趨勢基本一致。

公司第二大收入來源氨水業(yè)務同樣面臨價格下行壓力。報告期內(nèi)分別實現(xiàn)營收1.23億元、1.26億元和1.27億元，占總營收比例分別為44.53%、43.31%和37.25%。

受成品氨市場價格下行影響，氨水銷售價格逐年下降，報告期內(nèi)分別為1111.50元/噸、986.86元/噸和785.96元/噸。2025年上半年售價進一步降至691.90元/噸，同比下降15.89%。得益于銷量增長約30%，該板塊銷售收入同比增長13.06%，達6625.02萬元。

華達通在問詢回復中強調(diào)，價格調(diào)整是基于市場競爭與行業(yè)價格趨勢，旨在提升市場占有率，并非主動實施降價促銷。

證券之星注意到，上游企業(yè)停工對公司生產(chǎn)穩(wěn)定性或具有持續(xù)性影響。報告期內(nèi)，因惠州中海油停工導致公司惠州工廠二氧化碳產(chǎn)線分別停工53.5天、75天和47.5天；因廣州石化停工導致廣州工廠產(chǎn)線分別停工0天、11天和1天。停工期間，折舊攤銷、人工等固定成本持續(xù)發(fā)生，報告期各期對應停工損失分別為136.71萬元、169.56萬元、126.70萬元及53.51萬元。

產(chǎn)能利用率不足30%，擬投1.6億擴產(chǎn)3倍

除上述液態(tài)二氧化碳產(chǎn)線受制于上游停產(chǎn)之外，華達通高純氫生產(chǎn)同樣暴露出類似的脆弱性。根據(jù)披露，今年上半年，因上游石化企業(yè)供應中斷，其惠州工廠高純氫產(chǎn)線曾累計停工59.5天。頗為矛盾的是，在華達通此次IPO的核心募投計劃中，高純氫生產(chǎn)線的擴張被置于重中之重的位置。

招股書顯示，公司高純氫產(chǎn)線于2024年7月投產(chǎn)，當前年產(chǎn)能為4000噸。本次IPO擬投入1.6億元募集資金用于該產(chǎn)線的擴產(chǎn)，預計新增年產(chǎn)能約13000噸。項目一旦建成，公司高純氫總產(chǎn)能將躍升至約17000噸/年。

證券之星注意到，這一雄心勃勃的擴張計劃，與現(xiàn)有產(chǎn)能的實際利用情況形成了鮮明反差。數(shù)據(jù)顯示，2024年及2025年上半年，公司高純氫的產(chǎn)能利用率分別僅為29.46%和20.74%。盡管公司解釋稱，這主要是由于項目投產(chǎn)初期處于“產(chǎn)能爬坡階段”，但截至2025年前三季度，其利用率仍低于40%。

面對產(chǎn)能閑置與大規(guī)模擴產(chǎn)并存的矛盾，監(jiān)管層在問詢函中提出了針對性拷問，要求公司結(jié)合產(chǎn)能利用現(xiàn)狀、在手訂單、市場供需、區(qū)域價格走勢及行業(yè)競爭格局等多重維度，詳細論證此次擴產(chǎn)的必要性、合理性及未來產(chǎn)能消化的具體路徑。

華達通在回復中透露，當前已鎖定的高純氫在手訂單對應年供應量約為5020噸，尚不足擴產(chǎn)后總規(guī)劃產(chǎn)能的三分之一。公司表示正在積極與其他潛在客戶進行商務洽談，以期開拓更多下游需求。

然而，市場拓展的前景尚不明朗，擴產(chǎn)項目所帶來的財務負擔卻已清晰可計。據(jù)測算，項目建成后，預計每年將新增固定資產(chǎn)折舊及攤銷費用約1250.95萬元。以2024年財務數(shù)據(jù)為基準，該部分新增費用將占當期營業(yè)收入的3.66%，更將侵蝕當期凈利潤的18.56%。

證券之星注意到，2025年上半年，由于在建工程轉(zhuǎn)固導致的折舊攤銷費用已同比增加395.75萬元，這對其當期凈利潤下滑構(gòu)成了直接影響。在產(chǎn)能利用率低迷的背景下，巨額投資可能帶來的沉重折舊包袱，無疑為公司未來的盈利水平增添了更大的不確定性。(本文首發(fā)證券之星 作者｜夏峰琳)